Independência da política monetária e taxas de câmbio flutuantes: o que as Evidências brasileiras nos dizem؟

• پروفسور Do Departamento de Economya da Faculdade de Economy e Administação da Universidade de São Paulo - Fe a-usp ، São Paulo/SP ، Brasil. پست الکترونیکی: cesg@usp. br.** من به دلیل کمک های ارزشمند وی در مورد داده ها و فابیو کانچوک برای بحث های مثمر ثمر ، به هومرو گیزو مدیون هستم.

خلاصه

برخی از نویسندگان از اینكه جابجایی از نرخ ارز ثابت به رژیمهای شناور ، نتایج اقتصادی بهتری را به كشورهای در حال توسعه ارائه نداده است ، دفاع می كنند. با این استدلال ، ترس فراگیر از شناور در این اقتصادها مانع از کاهش نرخ بهره واقعی شده است و مهمتر از همه ، مانع در راه رسیدن به استقلال سیاست پولی تر بوده است. در این مقاله شواهدی ارائه شده است که نشان می دهد این ممکن است برای برزیل اتفاق نیفتد. به طور دقیق تر ، علائمی وجود دارد که ترس از شناور در اینجا حاد کمتر (احتمالاً به دلیل پایین بودن نرخ ارز) نسبت به جای دیگر است ، و همچنین این که سیاست گذاران اکنون سیاست های پولی را عمدتا به اهداف داخلی هدف قرار می دهند.

کلمات کلیدی: نرخ ارز ؛نرخ ارز شناور ؛سیاست های پولی

مجدداً

Alguns Autores Defendem que a mudança de taxas de câmbio fixas para رژیم های flutuantes não produziu melhores resultados econômicos para os países em desenvolvimento. de acordo com asse arggeo ، o medo generalizado de flutuar nessas omonsomias impediu quedas nas juros de juros reais e ، mais negitee ، tem sido um umminho no caminho para uma maior da política monetária. Este artigo apresenta evidências sugerindo que isso pode não ser o caso do brasil.

Palavras-Chave: گونه de câmbio ؛flutuação کامبیال ؛Política Monetária

معرفی

از طرف نظری ، خرد متعارف در اقتصاد کلان ، قدمت به پول (1970 پول ، ویلیام (1970). "انتخاب بهینه ابزار سیاست پولی در یک مدل کلان تصادفی ساده". فصلنامه اقتصاد ، 84 ، شماره 2: 197-216، 1970.) ، استدلال می کند که کشورهایی که عمدتاً تحت تأثیر شوک های واقعی قرار گرفته اند ، باید در صورت ترشح شرایط خارجی ، ارز خود را کاهش دهند و از این رو ، تحت یک رژیم شناور بسیار بهتر می شوند. از طرف دیگر ، اقتصادها به احتمال زیاد با شوک های اسمی قابل توجهی روبرو می شوند از نرخ ارز ثابت بهره مند می شوند زیرا تغییرات در تقاضای پول بلافاصله با تعدیل درون زا در عرضه پول روبرو می شود و سمت واقعی اقتصاد را از شوک ها عایق می کند.

مطمئناً ، بحث داغ در مورد بهینه بودن رژیم های مختلف نرخ ارز بسیار گسترده و بحث برانگیز است و بنابراین فقط خلاصه ای از هزینه ها و مزایای اصلی رژیم های ثابت و شناور در این مقاله عمدتاً تجربی ارائه شده است. از طرف مزایا ، نرخ ارز قابل توجه ثابت به عنوان وسیله ای برای تعهد در برابر مسئله تعصب تورم مشهور دیده می شود (Kydland and Prescott (1977 Kydland ، Fi & Prescott ، Edward (1977). "قوانین به جای اختیار: ناسازگاری بهینهبرنامه ها. هزینه های چنین رژیم ها آشکار است: عدم استقلال سیاست های پولی ، احتمال زیاد بحران دوقلوی مختل کننده پس از حمله سوداگرانه (کامینسکی و راینهارت ، 1999 کامینسکی ، گراسیلا و راینهارت ، کارمم (1999)مشکلات بانکی و تعادل پرداخت ". بررسی اقتصادی آمریکا ، 89 ، شماره 3: 473-500 ، 1999.) و به تعویق انداختن اصلاحات مهم از آنجا، هارون و ولاسکو ، آندرس (1998). "نظم و انضباط مالی و انتخاب لنگر اسمی در تثبیت." مجله اقتصاد بین المللی ، 46: 1-30 ، 1998.). از طرف خود ، نرخ شناور ، مقامات پولی را قادر می سازد تا سریعاً در برابر شوک ها واکنش نشان دهد ، اما هزینه باز کردن راه را برای احیای تورم با اجازه دسترسی به دولت ها در هر زمان که لازم باشد ، به آنها دسترسی باز می کند.

براساس استدلالهایی که در بند قبلی مطرح شده است ، قابل درک است که وقتی تورم در دهه هفتاد و هشتاد مورد نگرانی بود ، بسیاری از کشورهای توسعه یافته ، که قادر به ارائه موسسات پولی قوی نیستند ، تصمیم گرفتند ارزهای خود را به دلار برسانند. پس از توالی بحران های اقتصادی در مکزیک ، آسیا ، روسیه ، برزیل و آرژانتین در دهه نود ، تعادل به وضوح به سمت رژیم های انعطاف پذیر تر ، که معمولاً با ترتیب هدف تورم همراه است ، کج می شود. با این حال ، علیرغم مزایای ادعایی که طرفداران رژیم های شناور ارائه شده است ، هاسمن و همکاران (1999) ، با استفاده از داده های تعدادی از اقتصادهای در حال توسعه کشور ، شواهدی ارائه می دهند که نشان می دهد بسیاری از این مزایا در واقع یک اسطوره است. به طور دقیق تر ، آنها نشان می دهند که (الف) نرخ بهره واقعی به طور متوسط تحت شناور و سپس با نرخ ثابت بالاتر است.(ب) سیاست پولی تحت شناور مستقل نیست (جایی که استقلال با نیاز به واکنش ، در داخل کشور ، به تغییر در سیاست های پولی ایالات متحده اندازه گیری می شود) و. ج) خاصیت ارتجاعی تورم دستمزد به تورم قیمت تحت شناور بزرگتر است.

در مقاله حاضر ، ما تعمیم شواهد ارائه شده توسط هاسمن و همکاران (1999) را با استفاده از داده های جدیدتر برای تجربه برزیل به چالش می کشیم. به اندازه کافی جالب ، ما می دانیم که تغییر از ثابت به شناور ، سیاست های پولی مستقل تر و پایین آمدن نرخ بهره واقعی را فراهم می کند. علاوه بر این ، ما بعد از سال 1999 نشانه هایی از ترس از شناور در برزیل پیدا نمی کنیم ، واقعیتی که ممکن است ناشی از ضریب عبور متوسط در داده ها باشد.

بقیه این مقاله به شرح زیر سازماندهی شده است: بخش 2 شواهد اولیه را ارائه می دهد که نشان می دهد ترس از شناور مشخصه تجربه برزیل نبوده و توضیح آزمایشی را نشان می دهد که چرا ممکن است چنین بوده است. همچنین نشان داده شده است که نرخ بهره واقعی پس از سوئیچ رژیم کاهش یافته است. بخش 3 شامل برخی از تجزیه و تحلیل رگرسیون است که نشان می دهد استقلال پولی پس از ترک برزیل از PEG افزایش یافته است و سرانجام ، بخش 4 به طور خلاصه مقاله را نتیجه می گیرد.

ترس از نرخ بهره شناور و واقعی در برزیل

همانطور که قبلاً نیز گفته شد ، این ادبیات دلایل اقتصادی خوبی را برای کشورهای در حال توسعه برای پیگیری ثبات در نرخ ارز خود ارائه می دهد. از نظر تجربی ، اولین راه برای بررسی اینکه آیا پزشکان در واقع چنین استراتژی را اجرا می کنند یا خیر ، از طریق ارزیابی میزان نوسانات در این کشورها بازارهای نرخ ارز است. احتمالاً ، نگرانی های سیاست گذاران ادعا شده در مورد ضایعات شدید در نرخ ارز ، حداقل تا حدی در درجه ای نسبتاً پایین از نوسانات بازارها منعکس می شود (با فرض اینکه اقدامات سیاست کاملاً ناکارآمد نیست). با این حال ، همانطور که در جدول 1 در زیر نشان داده شده است ، نوسانات نرخ ارز برزیل - با ضریب تنوع آن اندازه گیری شده است 3 3 نمونه مورد استفاده از فوریه/1999 تا ژانویه/2003 برای همه کشورهای جدول متغیر است.- برای استانداردهای بین المللی بسیار بالا بوده است.

درست است که نوسانات زیاد در برخی از اقتصادهای نوظهور می تواند نشانگر درجه پایین تر از مداخله دولت باشد ، بلکه به سادگی شوک های حاد بیشتر در مقابل کشورهای توسعه یافته است و توانایی بیشتر مکزیک برای آب و هوا در بحران با استهلاک جزئی می تواند ناشی از این واقعیت باشد. تجارت بین المللی بخش قابل توجهی از تولید ناخالص داخلی آن را نشان می دهد. با توجه به اعتبار این استدلال ها ، تفاوت های برجسته در نوسانات نمایش داده شده در جدول 1 بعید است که توسط آنها کاملاً توضیح داده شود. به عبارت دیگر ، این احتمال وجود دارد که ترس از شناور در برزیل کمتر نگرانی سیاستگذاران را داشته باشد.

راه مستقیم دیگر برای سنجش میزان ترس از شناور در سیاست گذاری ، بررسی آنچه برای ذخایر بین المللی در این نمونه از کشورها اتفاق افتاده است. از لحاظ تئوریکی ، شناورهای خالص باید تغییرات بسیار کمی را در ذخایر نشان دهند و به بازار اجازه می دهند سطح نرخ ارز را تعیین کند. جدول 2 در زیر نشان می دهد که ، همچنین تحت این معیار ، تصور می شود که برزیل به استثنای شیلی ، به درجه سایر کشورها مداخله نکرده است.

سرانجام ، یک سیاستگذار با ریسک ریسک نسبت به نوسانات بازار نرخ ارز ، ظاهراً تمایل به جمع آوری "مهمات" برای استفاده در آینده از طریق انباشت سطح معقول ذخایر ارز خارجی دارد. از این رو نتیجه می گیرد که انتظار می رود رابطه منفی بین ذخایر و نرخ بهره در کشورهایی که "تمایلی به" شناور ندارند ، غالب شود. منطق این است که نرخ بهره بالاتر در صورت برخورد با ذخایر که به درجه پایین می رسد ، یک ضرورت بیشتر (برای جذب سرمایه خارجی) خواهد بود. شواهد زیر برزیل را به عنوان تنها کشور ارائه می دهد که در آن همبستگی فوق منفی نیست.

چرا برزیل نسبت به سایر کشورها کمتر از کاهش ارزش می ترسد؟یک توضیح آزمایشی ممکن است به اندازه ضریب عبور از طریق برزیل در مقابل سایر اقتصادهای نوظهور متکی باشد. Goldfjan and Werlang (2000 Goldfjan ، Ilan & Werlang ، Sergio (2000). "عبور از استهلاک به تورم: یک مطالعه پانل". مقاله کار بانک مرکزی برزیل ، شماره 5 ، 2000.) ، با استفاده از داده های پانل برای مجموعهاز اقتصادهای نوظهور ، ضریب عبور شش ماهه را از نرخ ارز تا تورم در حدود 0. 39 پیدا کنید. در اینجا ، ما یک منحنی فیلیپس را برای برزیل محدود می کنیم که داده های ما را به دوره ای از سال 1999. 2 تا 2002. 12 محدود می کند. به دلایل مقایسه ، رگرسیون دیگری برای کل دوره از زمان اتخاذ برنامه واقعی در سال 1994. 7 اجرا می شود. فرکانس ماهانه به دلیل کوتاه مدت دوره در نظر گرفته شده استفاده می شود. تورم با تنوع CPI داده می شود. شکاف خروجی توسط یک شاخص تولید صنعتی از Hodrick-Prescott داده شده است. و نرخ ارز اسمی میانگین ماهانه شاخص روزانه PTAX بانک مرکزی است. مطابق با تئوری ، شرط در مقادیر ضرایب متغیرهای اسمی تحمیل می شود ، به طوری که در دراز مدت منحنی فیلیپس عمودی است و از این رو هیچ ارتباطی بین تورم و شکاف خروجی وجود ندارد.

بازرسی جدول 4 در بالا نشان می دهد که: (i) تورم برای هر دو دوره بسیار مداوم است ، (ب) شکاف خروجی هرگز قابل توجه نیست و دارای علامت "اشتباه" است.(iii) ضریب عبور ماهانه برای آخرین دوره به تنهایی صرفاً 1 ٪ (ماهانه) است ، در حالی که برای کل دوره نمونه 4 ٪ است. با توجه به ضریب خودجوش در تورم ، این به یک گذرگاه شش ماهه در حدود 5. 9 ٪ برای دوره شناور تبدیل می شود ، تعدادی به طرز چشمگیری پایین تر از موردی که در Goldfjan و Werlang (2000 Goldfjan ، Ilan & Werlang ، Sergio (2000) یافت می شود)"گذر از استهلاک به تورم: یک مطالعه پانل". مقاله کار بانک مرکزی برزیل ، شماره 5 ، 2000.) برای یک هیئت کشورهای در حال توسعه. این یافته ممکن است توضیح دهد که چرا برزیل باعث شده است که کاهش شدید و نادیده گرفته شود ، در حالی که سایر کشورها اینگونه نیستند.

برای بسته بندی این بخش ، ما زیر نمودار نرخ بهره واقعی برزیل از اوت/1995 تا آگوست/2003 نشان می دهیم ، جایی که مشخص می شود (در مخالفت با یافته های هاسمن و همکاران) که این شاخص پس از سال 1999 به شدت کاهش یافته است. در واقع ،میانگین نرخ واقعی از 20. 44 ٪ کاهش می یابد ، برای دوره شروع آگوست/1995 و پایان دسامبر/1998. برای دوره بین فوریه/1999 و ژانویه/2003 به 12. 98 ٪.

آیا سیاست پولی مستقل تر شده است؟

شاید قانع کننده ترین استدلال در برابر نرخ ارز ثابت این باشد که پیوند دادن دست شخص هنگامی که چرخه تجارت کشور "مشتری" بسیار مرتبط با آن "لنگر" باشد ممکن است بسیار ضد تولید باشد. یک سؤال طبیعی که در آن زمان پیش می آید این است: آیا سیاست پولی برزیل پس از سال 1999 مستقل تر شده است؟به عبارت دیگر: آیا اکنون نرخ SELIC به شرایط خارجی کمتری پاسخ می دهد؟

برای پاسخ به این سؤال ، ما یک قانون تیلور را تخمین می زنیم (تیلور ، 1993 تیلور ، جان ب. (1993). "اختیار در مقابل قوانین سیاست در عمل". سریال کنفرانس های کارنگی روچستر در مورد سیاست های عمومی ، 39: 195-214 ، 1993.) براینرخ SELIC بانک مرکزی ، از جمله متغیرهای قابل توضیح معمول ، نرخ صندوق های فدرال ماهانه را در بر می گیرد. ایده اصلی با اجرای یک رگرسیون برای دوره 1995. 1/1998. 12 و دیگری برای 1999. 2/2003. 1 ، بررسی می کند که آیا ضریب متغیر نرخ بهره خارجی در دوره دوم کاهش یافته است یا خیر. اگر کاهش قابل توجهی از تخمین ها به وجود بیاید ، مجوز این است که استدلال شود که سیاست پولی تحت شناور مستقل تر شد.

با توجه به اینکه برزیل به سمت شناور روی داده است ، تنها چهار سال از بین رفته است ، داده های ماهانه (به جای سه ماهه) استفاده می شود. برای برآورد قانون تیلور ، شکاف خروجی با استفاده از شاخص تولید صنعتی IBGE که توسط فیلتر Hodrick-Prescott (روند واقعی) محاسبه می شود ، محاسبه می شود. تورم به تنوع ماهانه شاخص CPI اشاره دارد. نرخ بهره داخلی با میانگین ماهانه نرخ SELIC بانک مرکزی و نرخ خارجی با میانگین ماهانه نرخ صندوق های فدرال داده می شود. نتایج در زیر نمایش داده می شود.

جدول 4 نتایج بسیار علاقه و شهودی دارد. اول ، پایداری بیشتر در نرخ بانک مرکزی SELIC پس از سال 1999 مشاهده می شود. دوم ، شکاف خروجی ، هنگامی که از نظر آماری قابل توجه است ، علامت مورد انتظار را ندارد. خط سوم و چهارم مهمترین نتایج این مقاله را به همراه دارد: در دوره نرخ ثابت ، شایان ذکر است که در حالی که تورم مورد توجه سیاست گذاران تصمیم گیری در مورد نرخ اولیه ، شرایط خارجی نیست - در اینجا با نرخ صندوق های فدرال فدرال ارائه می شود- به وضوح بودند. به طور متوسط ، افزایش نرخ بهره خارجی باعث شده است که بانک مرکزی برزیل بیش از متناسب نرخ خود را افزایش دهد. به اندازه کافی جالب ، این رابطه در رژیم شناور ناپدید می شود ، که در آن تورم به متغیر قابل توضیح در معادله نرخ بهره تبدیل می شود. علاوه بر این ، مشخص شده است که سیاست پولی با افزایش نرخ واقعی به طور مداوم به تورم پاسخ داده است ، زیرا ضریب آن متغیر بیشتر از یک است.

با توجه به این نتایج ، استدلال می شود که اقتدار پولی برزیل پس از ترک PEG مستقل تر شد. به عبارت دیگر ، تمرکز سیاست های پولی از دستیابی به "تعادل خارجی" برای دستیابی به "تعادل داخلی" تبدیل شده است.

سخنان نهایی

این مقاله تجربی متمرکز بر پاسخ به دو سؤال مربوطه بود. اول ، آیا نشانه هایی از ترس حاد از شناور در برزیل وجود دارد؟به نظر می رسد جواب خیر. چرا؟احتمالاً به این دلیل که ضریب عبور در زمان های اخیر فوق العاده کم است. ثانیا ، آیا ما یک سیاست پولی مستقل تر تحت شناور داریم؟نتایج حاصل از رگرسیون در بخش 3 نشان می دهد که پاسخ مثبت است. به عبارت دیگر ، داده ها نشان می دهد که مرجع پولی اکنون تورم را مستقیماً هدف قرار می دهد ، با تأکید کمی یا هیچ تأکید به "تعادل خارجی".

منابع

برنانک ، بن و گرتلر ، مارک (1989)."هزینه های آژانس ، ارزش خالص و نوسانات تجاری". بررسی اقتصادی آمریکا ، 79 ، شماره 1: 14-31 ، 1989.

Eichengreen ، Barry & Hausma ، Ricardo (1999)."نرخ ارز و شکنندگی مالی". مقاله کار NBER Nº 7418 ، 1999.

Goldfjan ، Ilan & Werlang ، Sergio (2000)."عبور از استهلاک به تورم: یک مطالعه پانل". مقاله کار بانک مرکزی برزیل ، شماره 5 ، 2000.

کامینسکی ، گراسیلا و راینهارت ، کارمم (1999)."بحران دوقلوی: علل بانکداری و مشکلات تعادل پرداخت". بررسی اقتصادی آمریکا ، 89 ، شماره 3: 473-500 ، 1999.

Kydland ، Fi & Prescott ، ادوارد (1977)."قوانین به جای اختیار: ناسازگاری برنامه های بهینه". مجله اقتصاد سیاسی ، 85 ، شماره 3: 473-491 ، 1977.

هاسمن ، ریکاردو ؛گاوین ، مایکل ؛صفحات-سیر ، کارمم ؛استین ، ارنستو (1999)."آشفتگی مالی و انتخاب رژیم نرخ ارز". مقاله کار بانک توسعه بین آمریکایی شماره 4000 ، 1999.

پول ، ویلیام (1970)."انتخاب بهینه ابزار سیاست پولی در یک مدل کلان تصادفی ساده". فصلنامه اقتصاد ، 84 ، شماره 2: 197-216 ، 1970.

تیلور ، جان ب. (1993)."اختیار در مقابل قوانین سیاست در عمل". سریال کنفرانس های کارنگی روچستر در مورد سیاست های عمومی ، 39: 195-214 ، 1993.

میشکین ، فردریک (1997)."درک بحران های مالی: یک دیدگاه کشور در حال توسعه". مقاله کار NBER Nº 5600 ، 1997.

Toell ، Aaron & Velasco ، Andrés (1998)."نظم و انضباط مالی و انتخاب لنگر اسمی در تثبیت."مجله اقتصاد بین المللی ، 46: 1-30 ، 1998.

نویسندگان نشان می دهند که این کار از طریق تعدیل مناسب در نرخ بهره و در ذخایر بین المللی انجام می شود.

پدیده ای که در ادبیات به عنوان گناه اصلی لقب گرفته است. به Eichengreen and Hausman (1999 Eichengreen ، Barry & Hausma ، Ricardo (1999) مراجعه کنید. "نرخ ارز و شکنندگی مالی". مقاله کار NBER Nº 7418 ، 1999.).

حتی اگر کسی 2002 را حذف کند ، سالی که عدم اطمینان انتخاباتی نقش مهمی در توضیح نوسانات ایفا کرده است ، ضریب تغییر در بالاترین میزان در نمونه است ، 0. 16.

من به خاطر کمک های ارزشمند وی در مورد داده ها و فابیو کانچوک برای بحث های مثمر ثمر خود به هومرو گیزو مدیون هستم.